Els primers compassos d’aquest any han estat especialment intensos per als metalls preciosos. Tant l’or com la plata han protagonitzat un rally molt notable, i han assolit màxims històrics en poques setmanes, abans de viure una correcció sobtada i significativa:

L’or es va revaloritzar des de principis d’any més d’un 23 % fins a tocar màxims a 5.600 dòlars l’onça. Per corregir després en 2 dies més d’un 12 % i tornar a recuperar-se posteriorment lleugerament.

La plata des de principis d’any va arribar a apreciar-se més d’un 60 % i posteriorment ha caigut més d’un 30 %.

Aquest comportament, aparentment erràtic, respon en realitat a una combinació de factors estructurals i tècnics que convé analitzar amb una visió de llarg termini.

Un rally sostingut per factors estructurals

En el cas de l’or, el moviment a l’alça des de principis d’any ha estat impulsat per una demanda molt sòlida tant per part dels bancs centrals com per part dels inversors institucionals. En un entorn marcat per dubtes creixents sobre la sostenibilitat del deute públic, la independència dels bancs centrals, les tensions geopolítiques persistents i la necessitat de diversificar carteres excessivament concentrades en actius financers, l’or ha reforçat el seu paper com a actiu de cobertura. Aquest flux estructural de demanda ha tensat una oferta rígida a curt termini i ha empès els preus a nivells que, fins fa poc, semblaven difícils d’assolir.

A aquest moviment de fons s’hi ha afegit, durant el mes de gener, un component clarament financer. Davant l’augment dels riscos geopolítics i de política monetària, molts inversors occidentals han optat per cobrir-se mitjançant estructures d’opcions de compra sobre l’or. Aquest tipus d’estratègies, tot i ser legítimes des del punt de vista de gestió del risc, tenen un efecte amplificador sobre els preus quan el mercat es mou ràpidament. A mesura que l’or s’apropava a determinats nivells clau, els intermediaris que havien venut aquestes opcions es van veure obligats a comprar metall per cobrir les seves posicions, accelerant encara més la pujada.

Fort increment de les opcions de compra sobre l’or, l’interès obert net assoleix un màxim històric el 28 de gener (prop del triple de la mitjana 2021–2024)

Nota: Dades sobre opcions sobre l’or — el major ETF d’or. Esquerra: mitjanes mensuals. Dreta: dades diàries. Última observació: 2 de febrer (referida al 30 de gener).

Font: Bloomberg, Goldman Sachs Global Investment Research

La correcció: un ajust tècnic, no un canvi de tendència

La correcció posterior, lluny de desmentir la tesi de fons, s’explica principalment per factors puntuals. L’anunci del nomenament de Kevin Warsh com a futur president de la Reserva Federal a Estats Units va reduir de manera sobtada la percepció de risc macroeconòmic, provocant així una reacció immediata: desfer cobertures, tancar posicions i activar ordres automàtiques de venda. Aquest canvi de dinàmica va invertir el mecanisme anterior: els mateixos agents que havien comprat en la pujada van passar a vendre en la baixada, tot amplificant la correcció.

Des d’un punt de vista històric, aquest tipus d’ajustos no són excepcionals en fases alcistes de llarg recorregut. Al contrari: acostumen a ser necessaris per “netejar” excessos de posicionament, reduir la volatilitat acumulada i restablir un equilibri més saludable al mercat abans de reprendre el camí de fons.

Plata: més volatilitat

La plata, com és habitual, ha exhibit un comportament encara més extrem. El seu rally ha estat més intens i la correcció, molt més profunda. A diferència de l’or, la plata és un mercat més petit i menys líquid, amb un fort component industrial.

A això s’hi ha afegit una situació de tensió a la plaça de Londres, on els inventaris s’han reduït de manera significativa després que molts participants del mercat (traders, bancs, industrials i intermediaris) hagin traslladat físicament plata —i en menor mesura or— des d’altres places, especialment Londres, cap als Estats Units de manera preventiva. Aquest moviment no responia a una demanda immediata de consum, sinó a la voluntat d’anticipar-se a possibles canvis regulatoris o comercials, sobretot relacionats amb la política comercial nord-americana i amb la possibilitat que la plata pogués quedar subjecta a aranzels elevats.

D’altra banda, la pujada de la plata s’ha vist reforçada per una demanda puntual procedent d’Àsia, especialment de la Xina i de l’Índia. Tanmateix, aquesta demanda és molt sensible al preu i tendeix a moderar-se quan les cotitzacions s’enfilen massa ràpidament. Quan el flux financer occidental s’ha girat, la manca de liquiditat ha fet la resta, provocant així una correcció molt més violenta que en el cas de l’or.

Mirant endavant, els preus elevats de la plata també poden acabar tenint conseqüències sobre l’equilibri entre oferta i demanda, tot afavorint la substitució en alguns usos industrials i incrementant el reciclatge.

En definitiva, la volatilitat recent no invalida el paper de l’or com a actiu estratègic en les carteres. Les compres continuades dels bancs centrals i la tendència de fons cap a una major diversificació cap a actius reals apunten a un suport estructural sòlid per als preus a mitjà termini. En el cas de la plata, en canvi, convé mantenir una aproximació més prudent, assumint així que la seva naturalesa més cíclica i menys líquida implica oscil·lacions molt més pronunciades.